一、概念

“名股实债”又称“明股暗债”“明股实债”“假股真债”“阶段性股权让渡”等，指的是投资回报不与被投资企业的经营业绩挂钩，不是根据企业的投资收益或亏损进行分配，而是向投资方提供保本保收益承诺，根据约定定期向投资方支付固定收益，并在满足特定条件后由被投资企业赎回股权或者偿还本息的投资方式。

二、法律规定

（一）《关于加强私募投资基金监管的若干规定》

私募基金管理人不得直接或者间接将私募基金财产用于“明股实债”等非私募基金投资活动。存在此类情形的，已经登记的私募基金管理人不得新增此类投资，不得新增募集规模，不得新增投资者，合同到期后予以清算，不得展期。

（二）2019年《全国法院民商事审判工作会议纪要》

第31条：“违反规章一般情况下不影响合同效力，但该规章的内容涉及金融安全、市场秩序、国家宏观政策等公序良俗的，应当认定合同无效。人民法院在认定规章是否涉及公序良俗时，要在考察规范对象基础上，兼顾监管强度、交易安全保护以及社会影响等方面进行慎重考量，并在裁判文书中进行充分说理。”

（三）《中华人民共和国民法典》

第153第2款：“违背公序良俗的民事法律行为无效”。

（四）《最高人民法院关于适用<中华人民共和国民法典>有关担保制度的解释》

第68条第3款：“债务人与债权人约定将财产转移至债权人名下，在一定期间后再由债务人或者其指定的第三人以交易本金加上溢价款回购，债务人到期不履行回购义务，财产归债权人所有的，人民法院应当参照第二款（让与担保）规定处理。”

第68条第2款：“债务人或者第三人与债权人约定将财产形式上转移至债权人名下，债务人不履行到期债务，财产归债权人所有的，人民法院应当认定该约定无效，但是不影响当事人有关提供担保的意思表示的效力。当事人已经完成财产权利变动的公示，债务人不履行到期债务，债权人请求对该财产享有所有权的，人民法院不予支持；债权人请求参照民法典关于担保物权的规定对财产折价或者以拍卖、变卖该财产所得的价款优先受偿的，人民法院应予支持；债务人履行债务后请求返还财产，或者请求对财产折价或者以拍卖、变卖所得的价款清偿债务的，人民法院应予支持。”

第69条：“股东以将其股权转移至债权人名下的方式为债务履行提供担保，公司或者公司的债权人以股东未履行或者未全面履行出资义务、抽逃出资等为由，请求作为名义股东的债权人与股东承担连带责任的，人民法院不予支持。”

四、对比    

五、典型判例

（一）投资方享受固定收益且完全不参与公司经营、到期回购等情况会被法院认定为债权而非股权

【案件索引】北京天悦投资发展有限公司诉安信信托股份有限公司、北京天域新城房地产开发有限公司、王某瑛、黄某海合同纠纷案(2017)最高法民终907号

【裁判要旨】根据《股权收益权转让及回购协议》约定的具体条款以及协议实际履行情况判断，安信公司并无买入案涉标的股权收益权并承担相应风险的真实意思。协议第十条特别约定安信公司受让标的股权收益权后，天悦公司持有的标的股权仍由其负责管理，天悦公司如收到标的股权收益，应在三个工作日内将其全部收益转入安信公司指定账户。安信公司仅间接获得天悦公司经营、管理、处置、转让标的股权等所产生的收益，并不参与能够产生收益的标的股权的经营管理。根据《股权收益权转让及回购协议》的具体约定，并结合天域公司、王君瑛、黄北海为天悦公司履行协议提供担保的事实，天悦公司的主要合同目的在于向安信公司融通资金，安信公司的主要合同目的在于向天悦公司收取相对固定的资金收益，一审法院认定双方当事人的真实交易目的在于通过出卖而后回购的方式以价金名义融通金钱，具有事实和法律依据。因案涉《股权收益权转让及回购协议》不属于合同法规定的有名合同，一审判决根据协议性质参照合同法分则中最相类似的借款合同的相关规定处理，适用法律正确。

（二）在对外关系上，“明股实债”会因涉诉公司破产而涉及清算案件中债权人的利益，应认定为股权；就内部关系而言，可被认定为是债权

【案件索引】新华信托股份有限公司与湖州港城置业有限公司破产债权确认纠纷案（2016）浙0502民初1671号

【裁判要旨】本案不是一般的借款合同纠纷或股权转让纠纷，而是港城置业破产清算案中衍生的诉讼，本案的处理结果涉及港城置业破产清算案的所有债权人的利益，应适用公司的外观主义原则。即港城置业所有债权人实际（相对于本案双方当事人而言）均系第三人，对港城置业公司的股东名册记载、管理机关登记所公示的内容，即新华信托为持有港城置业80%股份的股东身份，港城置业之外的第三人有合理信赖的理由。故新华信托提出的“明股实债”、“让与担保”等主张，本院对其主张依法不予采纳。在名实股东的问题上要区分内部关系和外部关系，对内部关系产生的股权权益争议纠纷，可以当事人之间的约定为依据，或是隐名股东，或是明股实债；而对外部关系上不适用内部约定……第三人不受当事人之间的内部约定约束，而是以当事人之间对外的公示为信赖依据。

（三）当事人通过增资扩股取得目标公司股权，同时约定其他股东在一定期限届满后以固定收益回购股权，目标公司直接向投资人支付股权回购款项的，一般不构成抽逃出资

【最高人民法院民二庭第5次法官会议纪要】

名股实债并无统一的交易模式，实践中，应根据当事人的投资目的、实际权利义务等因素综合认定其性质。投资人目的在于取得目标公司股权，且享有参与公司的经营管理权利的，应认定为股权投资，投资人是目标公司的股东，在一定条件下可能构成抽逃出资金。反之，投资人目的并非取得目标公司股权，而仅是为了获取固定收益，且不享有参与公司经营管理权利的，应认定为债权投资，投资人是目标公司或有回购义务的股东的债权人。不论在哪种情形中，投资人取得的固定回报都来自于其先前的投入，故其退出公司亦非无偿退出，一般不存在抽逃出资问题。

（四）对赌条款不能认定为明股实债

【案件索引】通联资本管理有限公司、中国农发重点建设基金有限公司股权转让纠纷案（2020）最高法民申2759号

【裁判要旨】在商事投融资实践尤其是私募股权投资实践中，投融资双方约定，由融资方（包含其股东）给予投资方特定比例的利润补偿、按照约定条件回购投资方股权，投资方不参与融资公司具体经营管理的情况非常普遍，这也即是所谓的“对赌条款”。利润补偿和股权回购约定本身也是股权投资方式灵活性和合同自由的体现，而非是通联公司所主张的“明股实债”。对于此类“对赌条款”，只要不存在法定无效事由，不违反《中华人民共和国公司法》上关于利润分配、公司资本管制的强制性规定，即为有效。具体到本案中，根据《投资协议》约定，在农发公司退出汉川公司时，由通联公司、汉台区政府承担回购股权、支付固定收益及违约金的义务，这一“对赌条款”的双方为目标公司股东及相关利害关系人，并不损害目标公司即汉川公司的资本安全，亦不违反《中华人民共和国公司法》的相关强制性规定。因此，原审据此认定《投资协议》所涉法律关系为股权投资关系，判令通联公司、汉台区政府承担相应合同责任，并不缺乏证据证明，也不存在适用法律确有错误的情形。

 （五）信托关系认定为明股实债

【案件索引】潘祖义、四川信托有限公司合同纠纷案（2019）最高法民终688号

【裁判要旨】《中华人民共和国民法总则》第一百四十六条规定：“行为人与相对人以虚假的意思表示实施的民事法律行为无效。”“以虚假的意思表示隐藏的民事法律行为的效力，依照相关法律规定处理。”本案中，四川信托与潘祖义因签订案涉《股权收购及转让协议》而建立法律关系，但该协议中并没有潘祖义向四川信托借款的相关文字表述或可据以判定双方存在借款关系的内容。因此，对四川信托与潘祖义间是否是借款关系的判断，需结合当事人签订《股权收购及转让协议》的真实意思加以考察，即是否属于前述法律规定的以通谋虚伪行为隐藏真实意思表示的情形。从案涉《股权收购及转让协议》签订前，潘祖义作为实际控制人的新厦公司与东方蓝郡公司原股东伟海公司、新伊公司签订的系列股权转让协议及因履行协议引发纠纷形成的相关判决可以看出，潘祖义具有通过新厦公司购买东方蓝郡公司股权的真实意愿，新伊公司也有向新厦公司转让所持东方蓝郡公司股权的意思。对四川信托而言，其作为案涉《信托合同》的受托人，要依照《信托合同》约定以1.5亿元信托资金购买新伊公司持有的东方蓝郡公司100%的股权，并在信托期满时将所购股权转让给远期股权受让人潘祖义。根据案涉《股权收购及转让协议》约定，新伊公司以1.5亿元向四川信托转让所持有东方蓝郡公司100%的股权，四川信托在合同约定期满时再按约定价格将该股权转让给潘祖义。按照《股权收购及转让协议》的交易安排，新伊公司实现了将所持有东方蓝郡公司股权进行转让并获得对价的目的，潘祖义最终也将获得东方蓝郡公司股权，四川信托则在潘祖义受让股权后履行了案涉《信托合同》确定的义务。此种交易安排实现了新伊公司、四川信托与潘祖义各自的交易目的和需求，协议履行结果为各方所追求。据此可判断，该协议所约定权利义务应是协议各方的真实意思表示。协议签订后，四川信托按约向新伊公司支付了1.5亿元股权收购款，东方蓝郡公司100%的股权也已变更登记到四川信托名下，四川信托与新伊公司的履行行为也进一步印证了当事人签订案涉《股权收购及转让协议》并非以通谋虚伪行为隐藏真实意思表示。

其次，市场主体进行资金融通的方式有多种，借款仅为其中的一种融资形式。法律应当充分尊重当事人之间对交易安排所作出的真实意思表示，对当事人之间的法律关系的性质，应综合合同的约定及履行等情况予以认定。因此，即使本案系潘祖义利用信托途径进行融资，也不应简单地即将此等同于借款。从案涉《信托合同》《股权收购及转让合同》约定看，四川信托利用信托资金向新伊公司受让东方蓝郡公司股权，在约定期满后又以信托资金加上固定比例的溢价款作为股权转让款将所受让股权转让给《信托合同》指定的远期股权受让人潘祖义，具有潘祖义利用信托融资的表象。市场主体通过信托方式融通资金为现行法律法规所允许，信托融资作为一种间接融资方式，资金融出方与资金融入方位于融资链条的两端，虽然各自通过信托计划最终达到了与借款相同的目的，即一方通过资金融出获取了收益，另一方则通过支付一定对价获得了资金，但在信托融资中，信托公司参与其中分担控制融资风险，使得此种融资模式有别于借款，其性质不能简单混同于借款关系。《中华人民共和国合同法》第一百九十六条规定：“借款合同是借款人向贷款人借款，到期返还借款并支付利息的合同。”就本案而言，四川信托作为《信托合同》的受托人，按照委托人鹰潭华越公司指示与新伊公司、潘祖义签订《股权收购及转让协议》，并向新伊公司支付1.5亿元股权收购款，是履行《信托合同》所约定的股权收购义务，并非是向潘祖义直接出借款项；潘祖义在合同约定期满需向四川信托支付的股权收购款，是受让东方蓝郡公司股权的对价，也不是向四川信托偿还借款。四川信托与潘祖义之间并没有订立借款合同的意思表示，双方因《股权收购及转让合同》所享有权利和需承担义务也不同于借款合同。

再次，案涉《股权收购及转让协议》并非以股权让与方式担保借款合同债权。潘祖义主张案涉《股权收购及转让协议》的签订是其以股权让与方式用东方蓝郡公司股权向四川信托对其享有的1.5亿元借款债权提供担保，但如前所述，潘祖义未能提供证据证明其与四川信托之间存在借款关系，股权让与担保成立的前提并不存在。同时，股权让与担保是以转让股权的方式达到担保债权的目的，但本案当事人签订《股权收购及转让协议》的目的并不在于担保债权。因为潘祖义在协议签订时并不是东方蓝郡公司股权持有人，其不具备以该股权提供让与担保的条件和可能；而新伊公司作为东方蓝郡公司股权持有人和出让人，无论其真实的交易对象是四川信托还是潘祖义，新伊公司的真实意思都是出让所持股权，而不是以股权转让担保债权。

最后，从当事人通过《信托合同》《股权收购及转让协议》等相关协议建构的交易模式看，案涉信托业务符合2008年6月中国银行业监督管理委员会颁布的《信托公司私人股权投资信托业务操作指引》第二条、第十五条规定的私人股权投资信托的特征，即属于信托公司将信托计划项下资金投资于未上市企业股权，信托公司在管理信托计划时，可以通过股权上市、协议转让、被投资企业回购、股权分配等方式实现投资退出的信托业务。潘祖义与四川信托间法律关系性质的判断应综合案涉信托关系整体加以考察，一审认定本案法律关系不等同于借贷关系，是正确的。
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